Análisis Técnico

Por Leonardo Guidi de Grupo Carey SA

El sector de las empresas que se desenvuelven en la industria del gas está muy bien representada en nuestro mercado de valores, siendo incluso unos de los que más empresas cotizantes tiene y que, por lo tanto, nos brinda mayores alternativas a la hora de tomar nuestras decisiones de inversión.

Obviamente, como sucede casi siempre, no a todas las empresas del sector les está yendo igual y, de hecho, si miramos sus números de valuación podremos comprobar que nos encontramos con empresas que están haciendo las cosas muy bien y con otras que están atravesando serios problemas.

Sin más, veamos los ratios de valuación:

Lo Mejor:

DGCU2 es actualmente la acción más atractiva del sector por diversas razones:

• El EV/EBIT de DGCU2 es el mejor, por mucho, y nos está diciendo directamente que el valor total de la empresa es apenas 6 veces sus ganancias operativas, con lo cual, estamos ante la empresa más eficiente del sector y la que está realizando el mejor uso de su capital.
• Su Return on Capital (ROC) es también el mejor del sector, aunque debo aclarar que este ratio no es tan poderoso como el anterior a la hora de detectar subvaluaciones debido a que, con este ratio corremos el riesgo de que la falta de ajuste por inflación en el precio de los activos de la empresa lo ‘infle’ artificialmente y nos haga creer que la misma está excesivamente barata. Un 113% de ROC implica obviamente que el ratio está un poco ‘inflado’ pero, de todas maneras, su valor es tan alto que incluso si lo ‘deflacionamos’ también obtendremos un valor bastante alto ya que los ajustes de tarifas mejoraron sustancialmente las ganancias de la empresa y sin embargo, su costo por ventas se mantuvo relativamente constante en relación a los años anteriores.
• El ROIC de esta empresa nos muestra además que esta es, cómodamente, la más eficiente del sector y la que más retorno después de impuestos obtiene en relación al capital invertido.
• La empresa no tiene deuda y como se dice en la Bolsa: “Una empresa sin deuda no puede quebrar sin importar lo mal que le vaya al país”.
• Su P/E ratio es también el más bajo del sector además de uno de los más bajos del Merval en su conjunto y aunque también es cierto que este ratio tiene poco valor predictivo debido a que todos los inversores lo miran, eso no quita el hecho de que cotizar a 7 veces ganancias es una gran señal de subvaluación.

TGSU2 continúa mostrando excelentes ratios y tiene además a su favor el potencial latente de Vaca Muerta ya que, como vemos en el mapa, será la empresa que transporte el gas que salga de allí. Los ratios de TGSU2 decían que hace apenas unos meses atrás esta era la empresa más subvaluada del sector pero debido al enorme potencial de ganancias que tiene y a que es la única del sector que cotiza también en EEUU a través de un Adr es que vimos a su cotización recuperarse relativamente más que las otras durante los últimos meses y es por eso que, ahora, a pesar de que continúa estando muy subvaluada, no lo está tanto como DGCU2.

El hecho de que esta empresa cotice en Wall Street es un motivo adicional para que la tengamos en cartera porque, cuando los fondos de inversión que invierten en mercados emergentes compren las empresas argentinas que están obligados a comprar antes de Marzo de 2019 van a tener que comprar TGSU2 debido a que es una de las acciones que integran la cartera argentina recomendada por el MSCI.

El único factor que podría ser un poco preocupante en TGSU2 es su nivel total de endeudamiento en relación a su EBITDA ya que dicho ratio se encuentra actualmente muy cerca del umbral de 2 aunque también es cierto que su current ratio mayor a 5 y por lo tanto la solvencia de corto plazo de la empresa está por demás de garantizada.

TGNO4 ha tenido durante los últimos años números muy similares a los de TGSU2 y como vemos en la tabla, este caso no es la excepción ya que, tanto su EV/EBIT como su nivel de Deuda/EBITDA y su P/S son bastante similares entre sí aunque también es cierto que el P/BV y el P/FCF son mejores en TGNO4 mientras que el ROE, el ROIC y el P/E son mucho mejores en TGSU2, con lo cual, se hace difícil decidir si invertimos en una u otra pero, en mi caso, me quedo con TGSU2 por todo el potencial a futuro que tiene y porque tiene mejores números en sus ratios de eficiencia y rendimiento operativo.

El caso de CGPA2 y GBAN tiene sus particularidades ya que, a pesar de que sus números son buenos, no lo son tanto como los de DGCU2 y los de TGSU2 pero además, estas acciones operan normalmente volúmenes muy inferiores a los operados por las restantes empresas del sector y por lo tanto, alguien que invierta en ellas asumirá, además de todos los riesgos inherentes a la empresa y al sector, el riesgo adicional de enfrentar una posible falta de liquidez a la hora de intentar salir de la inversión.

Lo Peor:

METR es actualmente la acción más complicada del sector por diversas razones:

• Tiene actualmente un resultado neto negativo producto de sus altos costos financieros generados por la deuda denominada en dólares que, como resultado de la devaluación, ascendió durante este año de $3.500 millones a $7.200 millones, si la medimos en pesos.
• Su EV/EBIT es el más alto del sector y lo es a causa del alto EV que tiene como consecuencia de la gran cantidad de deuda financiera que la empresa tiene tomada a largo plazo mediante ONs y préstamos con diferentes bancos, como el ICBC e Itaú.
• Sus ratios de rendimiento, como el ROIC y el Earnings yield nos dejan por demás de claro que la empresa no viene haciendo las cosas bien desde el punto de vista operativo y financiero, por lo que no es actualmente una empresa eficiente en la cual podamos confiar para generar valor durante los próximos meses así que, hasta que no veamos a al nivel de Deuda/EBITDA de METR descender a valores cercanos a 2 será mejor que nos mantengamos afuera de ella y más aún si encima tenemos dentro del mismo sector a excelentes acciones en las cuales invertir.

Ventajas Competitivas

Tener a este tipo de empresas en cartera ha sido considerado históricamente como una ‘inversión conservadora’ cuyo principal objetivo es el de recibir el flujo constante de dividendos que acostumbran pagar este tipo de empresas pero, como suele suceder, en nuestro país los sectores bursátiles no se comportan de la misma manera que lo hacen en mercados desarrollados ya que, a causa de los recurrentes atrasos de tarifas que suelen sufrir estas empresas como consecuencia de que los gobiernos argentinos no realizan actualizaciones periódicas por inflación, sus valuaciones pasan de ser muy caras por el hecho de que ganan muy poco dinero (como sucedió hasta el 2016) a estar extremadamente baratas y a ser el mejor sector del año cuando las tarifas se ajustan (como sucedió a partir de 2016).

La principal ventaja competitiva que tienen estas empresas es el contrato de concesión del servicio que les otorga el Estado y que les permite ejercer un monopolio durante una gran cantidad de años. Esto, a primera vista, parece algo ser muy positivo para los accionistas ya que todo apunta a que dicho monopolio otorgado por el Estado les permitirá desarrollar sus actividades sin sufrir los embates de la competencia manteniendo, además, altos márgenes de rentabilidad.

A pesar de lo lindo que suena esto, la realidad dista mucho de ser así ya que, en casos como este, donde el Estado otorga un monopolio a una empresa, las ganadoras de la concesión pasan a formar parte de una industria fuertemente regulada, tanto en las tarifas que pueden cobrar como en los márgenes de rentabilidad que pueden obtener ya que el Estado, que es quien otorga la concesión, es a la vez quien debe velar por los intereses de los contribuyentes y por lo tanto, regula las tarifas de tal manera que los beneficios a obtener por estas empresas sean “justos”. El adjetivo “justos” es evidentemente ambiguo pero traducido a números significa que, a largo plazo, la rentabilidad de la empresa debe ser igual a su costo de capital, razón por la cual, en países de baja inflación, a largo plazo las ventajas competitivas de estas empresas no suelen ser muy interesantes para los inversores a causa de que son “ventajas reguladas” y no les permiten a las empresas obtener ganancias extraordinarias.

Aun así, debido a que estamos en un país inflacionario y en un momento en el cual todavía deben realizarse varios ajustes de tarifas para que las empresas que prestan este servicio recuperen la rentabilidad perdida durante el último lustro, es que continúa teniendo mucho sentido estar invertidos en ellas ya que estos ajustes de tarifas por venir les permitirán las transportadoras de gas obtener rentabilidades muy por encima de sus medias históricas durante varios meses más.

Solo se justificaría la venta de acciones de estas empresas en el caso de que cambie drásticamente el contexto actual del sector, lo cual se daría, por ejemplo, ante las siguientes situaciones:

• Que las valuaciones vuelvan a tornarse caras, como sucedió en Marzo de este año.
• Cuando los ajustes de tarifas terminen y las ganancias de estas empresas vuelvan a ser “justas”.
• Una potencial vuelta del atraso tarifario que podría darse durante el 2019 en el caso de que el gobierno, por el hecho de estar en campaña electoral, se sienta tentado a no autorizar aumentos de tarifas por inflación con el objetivo de generar así una falsa sensación de aumento de riqueza en la población.

Para ver más análisis detallados de acciones e índices haga  click acá