Análisis Técnico

Por Leonardo Guidi de Grupo Carey SA

Terminamos otra semana que, para variar, fue otra vez bastante complicada para los mercados a causa de que, luego de la renovada esperanza que generó la reunión de Trump y Xi Xinping, se produjo en Canadá la detención de la vicepresidente de Huawei, una de las empresas tecnológicas chinas más grandes del mundo, por pedido de EEUU, a lo cual se le sumaron comentarios de Trump sobre la guerra comercial y la futura suba de tasas de la FED que debería producirse el 17 de Diciembre y que entre otras cosas, provocó el aplamamiento de la curva de rendimientos de los bonos del tesoro, algo que, como analizaré con mayor profundidad más adelante, suele ser un predictor muy fiable de recesiones económicas en ese país.

Pasemos en primer lugar por el Merval donde debo destacar la notable fortaleza que demostraron las acciones argentinas durante la semana negativa que estamos viviendo así que, sinceramente me parece que sería un abuso pedir más señales de que las acciones argentinas están baratas, que tienen fundamentos sólidos y de que el mercado argentino está en zona de pisos ya que pocas veces en la bolsa las cosas suelen estar tan clara como en estos momentos. Aun así, entiendo perfectamente si por cuestiones emocionales hay personas que no se sienten inclinados a tomar el riesgo de armar cartera en este momento ya que la hemos pasado mal durante este año a causa de las acciones y en estos casos dolorosos, el sesgo retrospectivo suele ser muy fuerte. Lo triste de esto es que esas personas que ahora se resisten a comprar acciones suelen ser luego las que dudan y dudan en volver a comprar cuando el mercado ya ha retomado la tendencia alcista y cuando finalmente se deciden, terminan comprando en aquellos momentos en los que las acciones están volviendo a quedar caras por lo que la vuelven a pasar mal y juran no volver a invertir en acciones. Una lástima.

Como lo dije la semana pasada, el Merval está en zona de compra y el piso de los 29.000-30.000 puntos se mantiene muy firme.

Pasando ahora a Wall Street, el SP500 tuvo una semana para el olvido, con bajas fuerte que aun así no lograron romper pisos pero que asustaron a muchos inversores ya que luego de caer un 10% desde el récord histórico marcado en Septiembre, el SP500 se está moviendo de manera muy lateral pero todo parece indicar que pronto irá a testear nuevamente el piso que tiene en los 2625 puntos si es que no aparece alguna buena noticia importante en relación a una tregua comercial entre EEUU y China o sobre una posible postergación de subas de tasas por parte de la FED ya que estos son los dos drivers más importantes que están guiando a los inversores estadounidenses en este momento.

Evidentemente el aplanamiento de la curva de tasas, el cual es producido, a su vez, por la política de subas de tasas de la FED, está generando mucho miedo en los inversores ya que a pesar de que los números de la economía, el empleo y la inflación estadounidense se mantienen sólidos, sabemos bien que la bolsa vive de las expectativas y si dichas expectativas dicen que la economía de este país se dirige a una recesión es normal que muchos decidan comenzar a cubrir sus riesgos rebalanceando sus carteras con vistas a enfrentar un contexto económico desfavorable.

¿Qué está pasando con la curva de tasas en EEUU y por qué debería importarme?

La tasa de la FED es lisa y llanamente la tasa que determina el valor del dólar y como las valuaciones de bonos y acciones se realizan mediante un descuento de flujos, los cambios en esta tasas provocan, por efecto transitivo, un cambio en las valuaciones de prácticamente todos los activos financieros alrededor del mundo, ya sean monedas, bonos, acciones, commodities, futuros u opciones.

La curva de tasas es el indicador que nos muestra la relación existente entre el rendimiento de cada bono medido por la Yield y el riesgo de cada bono medido por la Duration y aunque intuitivamente solemos pensar que la relación lógica es más riesgo = más rendimiento, hay momentos en los que la curva de tasas se aplana o incluso se invierte de manera tal que provoca, por ejemplo, que un bono a un año tenga un rendimiento superior a un bono de diez años. ¿Están locos los inversores que hacen eso? Para nada; todo tiene que ver con las expectativas.

¿Por qué puede invertirse la curva?

Una curva plana puede darse tanto porque suben las tasas de corto plazo como porque bajan las tasas de largo plazo, o ambas a la vez, aunque en la mayoría de los casos suele darse a causa de una caída en las tasas de largo plazo debido a que la FED tiene bastante control en la parte corta de la curva pero no en la parte larga.

Pero entonces, ¿Por qué bajan las tasas de largo plazo? Básicamente porque los inversores comienzan masivamente a preferir comprar bonos largos en lugar de cortos, con lo cual, aumenta el precio de los bonos largos y disminuye su Yield haciendo que la parte larga de la curva descienda.

Pero si acabo de decir que los bonos largos son más riesgosos ¿Por qué entonces los inversores preferirían comprar bonos largos hasta el punto de comprar incluso cuando estos tienen un rendimiento equivalente al de un bono corto, siendo este último un bono mucho menos riesgoso? Evidentemente lo hacen porque consideran que próximamente la economía, sus finanzas, el gobierno, etc, tendrán que enfrentar riesgos que son superiores al riesgo que implica tener en cartera un bono largo.

Algunos riesgos posibles como pueden ser:

• Una crisis económica seguida de una recesión que obligue al banco central a bajar las tasas de interés muy probablemente hasta el 0% si es que la crisis y la recesión son muy profundas. De esta manera ellos, al comprar el bono largo ahora a esta tasa, se aseguran de obtener aproximadamente el rendimiento actual más el rendimiento adicional que obtendrán cuando el bono suba de precio a causa de la baja de tasas esperada.
• Una mala performance en los otros activos financieros, como pueden ser las acciones y los futuros. Al aplanarse o invertirse la curva, lo que muchos inversores nos están diciendo es que su expectativa a futuro es que los activos de renta variable van a obtener malos rendimientos y debido a eso es que ellos prefieren pasarse a la renta fija.

Obviamente, esta conducta se deriva del hecho de que los inversores están anticipando que el crecimiento económico va a volverse más lento ya sea porque se producirá una baja en el consumo o porque la cantidad de deuda acumulada será tal que generará una nueva crisis de deuda como las que ya se han visto varias veces en la historia.

Ahora bien, quiero dejar en claro que aquí no hay una relación de causa y efecto, como la puede haber en otras áreas de las finanzas ya que el aplanamiento de la curva no tiene nada que ver con la actividad económica sino que, más bien, refleja expectativas de inversores con respecto a la actividad económica que bien podrían verse modificadas si dicha actividad en los próximos meses continúa mostrando números favorables pero desafortunadamente, lo que nos dice la historia es que, siempre que curva de invirtió estuvo en lo correcto al predecir una futura recesión, lo cual podemos ver en el siguiente gráfico que nos muestra la diferencia de tasas entre el bono a 2 años y el bono a 10 años:

Como vemos en el gráfico, cada vez que el spread de tasas cayó por debajo del 0%, es decir, que la curva se invirtió, una recesión económica comenzó en un periodo comprendido entre 3 meses a 3 años luego de la inversión de la curva.

¿Cómo está la curva hoy?

Si la comparamos con la curva que teníamos hace uno o dos años atrás, el aplanamiento resulta por demás de evidente.

Para finalizar, nunca está de más recordar la famosa frase de John Templeton que dice “Los mercados alcistas nacen en el pesimismo, crecen en el escepticismo, maduran en el optimismo y mueren en la euforia” ya que sinceramente yo no veo euforia en este momento en Wall Street sino más bien, todo lo contrario porque veo analistas pronosticando catástrofes y mercados bajistas por todo el mundo, importantes participantes el mercado estadounidense saliendo en los medios para advertir sobre el próximo mercado bajista que está a la vista y como bien sabemos, los mercados castigan los consensos y cuando la mayoría de los inversores están todos del mismo lado, el mercado suele hacer lo contrario.

La frase opuesta a la de Templeton es la que afirma que “Los mercados bajistas nacen en la euforia, crecen en economías debilitándose, maduran en las recesiones y mueren en el pánico” , es decir, que los mercados bajistas no se anuncian a sí mismos de manera estridente en los medios de comunicación y en la redes sociales sino que nacen cuando el consenso del mercado afirma que la suba va a continuar y que esta es sólo una corrección más luego del último récord histórico alcanzado, algo que ya expliqué con mayor detalle en informes anteriores. Los mercados bajistas no suelen comenzar con un golpe rotundo a los precios de las acciones sino que comienzan suavemente, con ligeras bajas de aproximadamente un 2% mensual (en mercados de países desarrollados) que se van sosteniendo mes a mes, razón por la cual una estrategia para detectarlos es analizar los seis meses posteriores a un récord histórico mirando de cerca el movimiento de los índices ya que, si durante esos seis meses posteriores el mercado no tuvo prácticamente ninguna reacción positiva que nos indicase al menos que los drivers alcistas se mantienen vigentes, es bastante probable que hayamos comenzado a transitar un mercado bajista y que, por lo tanto, los mercados accionarios se muevan a la baja por un periodo de entre 12 a 18 meses (Para más detalles lean uno de mis informes anteriores en el que hablé con mucho mayor detalle sobre la estrategia para detectar mercados bajistas).

Evidentemente, algún lector me podría decirme que con la curva de tasas ya aplanada, la inversión de la misma es sólo cuestión de semanas y por lo tanto, la recesión está cerca, lo cual es verdad pero a medias porque según los datos que tenemos, la inversión de la curva anticipa una recesión pero no nos dice con exactitud el momento en el cual dicha recesión efectivamente comenzará ya que lo único que podemos afirmar con exactitud es que la anticipación puede darse en un rango de 3 meses a 3 años y, en mi opinión, con tasas de interés todavía por debajo del 3%, no están dadas las condiciones para que la situación se le vaya de las manos a la FED y estalle una nueva crisis de deuda que precipite a los mercados bursátiles a la baja luego de 10 años de subas así que, en conclusión, efectivamente tenemos un pronóstico de recesión en EEUU generado por la curva de tasas pero por el momento, nada nos indica que dicha recesión vaya a comenzar durante 2019 y por lo tanto, todavía no veo razones suficientes como para abandonar las acciones y más aún cuando en Argentina las empresas continúan cotizando a precios de oferta y todavía tenemos por delante la entrada de los miles de millones de dólares que vendrán de parte de los fondos de mercados emergentes.

Informe en video del Merval y Wall Street

Para ver más análisis detallados de acciones e índices haga  click acá