Análisis Técnico

Por Leonardo Guidi de Grupo Carey SA

No importa cuánto estudies sobre finanzas ni cuánto te esfuerces por leer balances y buscar valor en las empresas cotizantes, en Argentina, cada cierta cantidad de años, siempre aparecen estos momentos en los cuales, a causa de los errores de sucesivos gobiernos y del hecho de vivir eternamente gastando más de lo que producimos, la volatilidad cambiaria se adueña de la escena y los inversores extranjeros huyen de los activos financieros argentinos hundiendo sus cotizaciones y dando la idea de que todos aquellos que nos esforzamos en analizar las empresas en busca de valor en ellas nos estamos dedicando a una tarea fatua.

Si miramos el gráfico del índice Merval en pesos veremos que, aunque el fuerte piso que tenía en los 26.000 puntos finalmente se rompió, el índice se dio vuelta en los 25.000 puntos gracias a la suba del dólar del jueves y que hoy, viernes, está subiendo fuerte gracias a la suba que los ADRs están teniendo en Wall Street ya que comenzaron a recuperarse producto de las expectativas positivas que generan los anuncios que el gobierno de Macri dice que realizará el lunes antes de que abran los mercados. Lo que dicen los rumores es que se esperan cambios en el gabinete y datos concretos acerca de cómo el gobierno financiará sus vencimientos de deuda del 2019. Veremos si cumplen.

Ahora bien, si miramos el Merval en dólares, la cosa es muy distinta. Como inversor, me duele mucho decir que no sólo la tendencia alcista del Merval en dólares se rompió a principios de Mayo sino que, para peor, medido en dólares, el índice Merval ha retornado a los mismos valores que tenía cuando Macri ganó las elecciones, allá por el 2015; en otras palabras, el inversor que invirtió en las empresas de su país y que lo hizo pensando en el largo plazo vio una vez más cómo la volatilidad de la economía argentina lo devolvía, en dólares, al mismo sitio en donde estaba a finales de 2015. Es frustrante y genera mucho enojo pero lo único que podemos hacer es seguir adelante buscando empresas argentinas que tengan buenos negocios y que estén cotizando a buenos precios (y en este momento hay muchas de ellas).

Más allá de la volatilidad que está experimentando el precio del dólar, lo que más me preocupa en este momento es la curva de rendimientos de nuestro bonos en dólares ya que la forma de dicha curva es un indicador temprano y bastante confiable de lo que los inversores extranjeros están pensando que sucederá con la situación económico-financiera de nuestro país.

Veamos primero cómo está la curva hoy:

Como vemos en la curva, los rendimientos de los bonos en dólares han subido mucho durante los últimos tres meses, lo cual ya es en sí mismo algo bastante preocupante debido a que la última vez que estos bonos arrojaron dichos rendimientos fue durante los peores momentos del gobierno anterior y hoy tenemos el agravante de que el país está mucho más endeudado en dólares de lo que estaba en aquel momento. Ahora bien, para complicar un poco más la cosa, miremos lo que sucede con la curva de bonos cuando quitamos de ella los bonos AN18 y AA19 ya que estos son los bonos que vencen a fin de este año y durante el 2019, siendo por lo tanto considerados libres del riesgo de default.

Tal como vemos en la curva anterior, al quitar los dos bonos más cortos, la forma de la misma se invierte y teniendo en cuenta lo que nos dicen las investigaciones realizadas sobre la curva de bonos (ver siguiente imagen), cada vez que a lo largo de la historia la diferencia entre los rendimientos de los bonos cortos y los bonos largos ha pasado a ser negativa (es decir que los bonos cortos rinden más que los bonos largos) este ha sido un potente indicador temprano de crisis y por lo tanto, es evidente que los inversores extranjeros están anticipando que el gobierno argentino puede llegar a incumplir con sus compromisos de deuda durante el próximo año.

Como antecedentes, en nuestro país tenemos, por supuesto, el 2001, que varios meses antes de que estallara la crisis ya mostraba una curva de bonos invertida y con rendimientos que tenían TIRs superiores al 30% en los bonos más cortos.

Ver la imagen anterior (de Agosto de 2001), evidentemente asusta pero lo cierto es que todavía estamos bastante lejos de un escenario como ese.

Ahora bien, como vemos en la siguiente imagen, la curva de bonos también se invirtió en 2008 a causa de la crisis financiera internacional que a su vez se sumó al conflicto con el campo que el gobierno estaba llevando adelante en ese momento con motivo de las retenciones móviles que deseaba imponerle a la exportación de soja.

En aquel momento, había rumores completamente infundados con respecto a la posibilidad de que el gobierno de aquel entonces incurriera en un default, lo cual dio como resultado la curva anterior pero, gracias a que posteriormente dicho default no aconteció, poco a poco los inversores fueron recuperando la confianza en los bonos argentinos, las cotizaciones se normalizaron al igual que las TIR y quienes aprovecharon para comprar en ese momento de argumentos de default infundados se hicieron posteriormente con una enorme ganancia en dólares. ¿Estaremos ahora en un escenario similar?

Evidentemente, es imposible saber en este momento cuál de los dos escenarios nos tocará vivir durante el periodo 2008/2009 pero lo que nos dicen los números es que, aunque actualmente el gobierno no cuenta con el dinero suficiente como para cumplir con sus compromisos de deuda durante 2019 en el caso de que se diera el peor escenario posible (es decir que no renueven las letes y los bonos), lo que sí es cierto es que la cantidad de dinero que el gobierno necesita para cerrar su programa fiscal es de aproximadamente u$s10.000 millones (algo ‘conseguible’ para un gobierno) y que si la cosechas vienen bien y la confianza comienza a mejorar, posiblemente las necesidades de financiamiento sean menores, la curva de bonos se normalice, los precios de las acciones reinicien la tendencia alcista y nuevamente se premie a quienes confían en los activos financieros de nuestro país (tanto acciones como bonos) en lugar de a quienes compran moneda extranjera.

Informe en video del Merval

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