Análisis Técnico

Por Leonardo Guidi de Grupo Carey SA

Luego de un 2018 ligeramente malo para Wall Street y muy malo para la Argentina, 2019 no sólo arrancó con el pie derecho para ambos mercados sino que EEUU viene teniendo, por ahora, el mejor arranque en 13 años.

El 2018 nos dejó muchas lecciones a todos los que invertimos en el mercado. A los argentinos, más que nada sobre crisis cambiarias en ciclos de deuda en moneda extranjera pero también sobre los consensos y sobre cómo los mercados castigan los comportamientos de manada para al mismo tiempo premiar al inversor ‘contrarian’ que sabe que cuando los mercados entran en euforias generalmente se equivocan así como también lo hacen cuando entran en pánico pero lo más interesante de todo fue que, como Argentina es un país muy volátil, en tan sólo unos meses pasamos de estar eufóricos en Enero a estar en pánico en Julio y pudimos ver cómo las mismas acciones que eran demandadas por todos en Enero eran repudiadas por la mayoría tan solo ocho meses después y sin que dichas empresas hayan sufrido un cambio importante en sus fundamentos (me refiero principalmente a las Utilities).

Ahora arrancamos 2019 con un mercado desconfiado, tanto acá como en Wall Street y con subas que por ahora encuentran a inversores temerosos en su mayoría y pesimistas en el peor de los casos que no se animan a volver a invertir en acciones debido a los dolorosos recuerdos que tienen del 2018. Por esta razón, y estando convencido de que el Merval seguirá a Wall Street haga lo que haga, al menos en lo concerniente a la tendencia general del mercado, a continuación dejo mis argumentos para estar alcista durante este año:

Estos son MIS argumentos para ser alcista con respecto a Wall Street durante 2019:

1- EEUU es una economía desarrollada que está actualmente creciendo con pleno empleo y baja inflación, con lo cual, partiendo de esta situación, lo más que puede crecer de manera ‘saludable’ (sin recalentar la economía) es entre un 2% y un 3% anual (1% por aumento de la población + 1% o 2% por mejora en la productividad). Es por esta razón que el miedo que se tiene actualmente no es a un bajo crecimiento económico sino más bien a una recesión; ese es el verdadero enemigo y no la desaceleración en el crecimiento económico ya que eso es algo normal en países que gozan de una situación económica tan privilegiada como esa. Siempre que miramos los gráficos de crecimiento económico veremos que las económicas que más crecen son las emergentes, con China y la India generalmente a la cabeza y tiene sentido que así sea porque, mientras las economías desarrolladas tienen una amplia dotación de los cuatro determinantes del crecimiento económico, las economías emergentes todavía tienen mucho por acumular y es esa acumulación de factores la que las hace crecer a ritmos más acelerados.

¿Cuáles son los cuatro determinantes del crecimiento económico que hacen volverse ricos a los países pobres?

2- A partir del 20 de Enero Trump estará transitando su 3er año de mandato (ver tabla más abajo) y obviamente pensando en la reelección. Desde 1939 cuando comenzó la 2da guerra mundial que no ha habido un 3er año presidencial negativo en Wall Street ya que los presidentes estadounidenses suelen ser muchos más amigables con los mercados durante la segunda mitad de sus mandatos y mucho más intervencionistas (y redistribuidores del ingreso) durante la primera mitad del mismo. La razón de esto es sencilla: durante la segunda mitad de sus mandatos los presidentes suelen gobernar con el congreso en contra (y Trump no fue la excepción) lo cual les dificulta mucho hacer aprobar proyectos de ley redistributivos e intervencionistas pero además, si se trata de un primer mandato el presidente seguramente estará pensando en la reelección mientras que, si se trata del segundo, ya se encontrará demasiado desgastado, tanto física como políticamente y con mucho menos poder de influencia del que tuvo al inicio. Es por esta razón que imagino un Trump más dialogador, amigo de Wall Street y menor confrontativo hasta las elecciones de 2020.

3- El 87% de las veces en que hubo elecciones de medio término, el primer semestre del año posterior a las elecciones fue alcista.

4- Es un error creer que la FED puede hacer lo que quiere con la política monetaria y que no le afecta en nada la presión de los agentes económicos. La FED tiene como objetivo controlar la inflación y velar por la actividad económica y el empleo pero teniendo en cuenta que lo primero son los datos y que la FED toma decisiones en base a ellos, rara vez la política monetaria de este organismo puede ser proactiva y casi siempre termina siendo reactiva a las condiciones económicas imperantes. Si miramos la entrevista que Powell le dio ayer a la CNBC ( https://youtu.be/SLE3eRMFUJo ) veremos que en un momento afirma que la FED está actualmente en un momento en el que puede ser paciente y ver cómo evoluciona la actividad económica para recién en caso de ver una disparada de la inflación, actuar mediante una suba de tasas y de hecho, si miramos el mercado de futuros de tasas de interés veremos que actualmente los inversores descuentan que la FED solo subirá las tasas una vez durante este año e incluso comienzan a anticipar una baja de tasas para Noviembre ya que es obvio que si la actividad económica muestra un trimestre de caída la FED deberá actuar inmediatamente en consecuencia bajando las tasas para así intentar evitar la recesión. Tengámoslo claro: El verdadero enemigo no es la FED, es la recesión.

5- Los mercados castigan los consensos y en este momento, la gran mayoría de los analistas de Wall Street se han vuelto bajistas y teniendo en cuenta que los mercados son excelentes descontadores de información, considero que una gran parte de todo lo que dicen que va a pasar ya se encuentra descontado en los precios y más aún en un mercado tan líquido como ese.

6- Si tomamos los datos del Sp500 desde 1926 veremos que el retorno del índice en años posteriores a una baja menor al 10% anual (como sucedió en 201😎 fue de una suba promedio del 24%.

7- Es cierto que el crecimiento económico de EEUU y China está desacelerándose pero a nivel global, el mundo en su conjunto va a crecer un 2,3% durante este año, según el FMI.

Obviamente, se podría objetar que durante 2018 los índices bursátiles de la mayoría de los mercados terminaron negativos pero el mundo en su conjunto creció económicamente más de un 2% y entonces ¿Qué razones tengo yo para pensar que esta vez será diferente? Más que nada el hecho de que a principios de 2018 el consenso del mercado era muy alcista y que en los precios de las acciones estaban incorporadas expectativas de ganancias excesivamente optimistas mientras que a principios de 2019 está sucediendo mayormente todo lo contrario, con muchos analistas que se han puesto bajistas, expectativas de ganancias de las empresas ajustándose a la baja y con un miedo constante a una recesión, todo lo cual, según mi opinión, ya se encuentra descontado en los precios por lo que, cualquier noticia que venga a contradecir lo esperado, ya sea un acuerdo comercial con China, ganancias de las empresas mejores a las esperadas o un crecimiento económico que no anticipe recesión serán muy bien tomadas por el mercado y harán subir los precios de las acciones.

8- John Templeton decía que los mercados alcistas nacen en el pesimismo, crecen en el escepticismo, maduran en el optimismo y mueren en la euforia. ¿Alguien vio euforia en Wall Street? Yo no.

9- La curva de bonos del tesoro todavía no se ha invertido y según Campbell Harvey, el académico que descubrió su poder predictivo de recesiones, las yields que hay que mirar son principalmente las de los bonos de 3 meses y 5 años y ambas tienen que estar invertidas por al menos un trimestre completo para que podamos tomarlas en cuenta como un predictor de recesiones. Mientras eso no suceda, estaremos tomando decisiones demasiado apresuradas si la utilizamos para tomar decisiones.

10- A pesar de que, como dije más arriba, hay analistas que están anticipando una recesión en EEUU, hay otros muy prestigiosos como Damodaran o Jim Cramer que creen que pensar eso es una locura, como lo afirma Jim en esta entrevista https://www.youtube.com/watch?v=oUG6dTDM9w0

Vuelvo a aclarar que estos son mis argumentos por lo que no necesariamente deben ser compartidos por los demás. De más está decir que, por supuesto, puedo estar equivocado y el 2019 puede ser un año pésimo para las acciones de todos los mercados pero, al menos en mi caso, mi temor a una recesión en EEUU y a que veamos un mercado bajista fuerte a nivel global no será real hasta que las tasas de interés de la FED superen el 3%, la hoja de balance de la FED sea achicada en al menos u$s1 trillón o la economía estadounidense de señales de recesión, por ejemplo mostrando un trimestre de caída en la actividad económica.

¿Cuál es entonces el principal indicador que puede poner en peligro la tendencia alcista que viene vigente en EEUU desde 2009?

Tenemos, como siempre, a los tres principales candidatos: La inflación, la tasa de interés y el crecimiento económico.

¿Qué está esperando el mercado que suceda con la inflación estadounidense en 2019?

Un excelente estimador que nos permite determinar de manera insesgada la expectativa de inflación que el mercado está teniendo para el próximo año es la diferencia de rendimientos existente entre el bono del tesoro a 10 años y los TIPs a 10 años.

¿Qué son los TIPS? Son los Treasuries Inflation Protected Securities. Es decir, que son básicamente lo mismo que el bono del tesoro pero pagan una tasa ajustada por inflación, algo similar a los bonos ajustados por CER de Argentina.

De esta manera, teniendo a disposición estos instrumentos que son prácticamente iguales y cuya única diferencia es que uno paga una tasa ajustada por inflación pero el otro no, por una simple cuestión de arbitraje podemos afirmar que la diferencia de tasas entre ambos instrumentos debe reflejar la inflación promedio esperada por el mercado para el próximo año.

A dicha diferencia de tasas la vemos plasmada en el siguiente gráfico:

Claramente, lo que vemos aquí es que, al menos en este momento, la inflación no es algo que les preocupe a los inversores estadounidenses, por lo que podemos quitarla por un tiempo de nuestra lista de factores potenciales que pueden poner en riesgo la recuperación de las acciones en EEUU.

¿Puede que sea entonces la tasa de interés?

Powell actualmente parece estar más reactivo que proactivo por lo que no imagino a la FED subiendo la tasa de interés más de lo que espera el mercado en un contexto como este en el que crecimiento económico muestra señales de desaceleración ya que, haciendo eso, la FED directamente estaría empujando a la económica a una recesión económica, lo cual es justamente lo que su mandato le dice que tiene que evitar y más aun en un contexto de baja inflación como este.

And the winner is…

El crecimiento económico, por supuesto. Lo que Wall Street está reflejando en este momento en sus precios, tanto de los bonos como de las acciones, es principalmente una desaceleración del crecimiento económico pero no una recesión. Por esta razón es que el dato que hay que mirar en EEUU es el PBI trimestral ya que, de acumular dos trimestres seguidos de caída, la economía estadounidense se encontrará en recesión y ahí sí que el mercado tendrá todos los argumentos posibles para iniciar una tendencia a la baja generalizada luego de 11 años de suba.

Pasando ahora a la Argentina , obviamente el título del informe de hoy es engañoso porque, si bien es cierto que el merval está nuevamente moviéndose en la zona de récords en términos nominales, no sucede lo mismo en términos reales debido a que en 2018 tuvimos un merval que apenas subió un 1% en pesos en un año en el que la inflación fue del 45%, por lo que, en términos reales todavía nos falta mucho camino por recuperar para que hablemos de subas de precios en términos reales.

Al ser Argentina un mercado emergente muy chico, cuya principal actividad se produce en los ADRs que cotizan en EEUU, es evidente que lo que ocurra allá afectará enormemente al movimiento de todas las acciones que cotizan acá pero, durante 2018, a la volatilidad de Wall Street se le agregaron los graves problemas internos del gobierno argentino que afectaron enormemente a los inversores en acciones y les hicieron perder mucho dinero en términos reales, como expliqué en el párrafo anterior pero, teniendo en cuenta que:

• Los compromisos financieros del gobierno están garantizados por el FMI para 2019.
• Todavía está por entrar el dinero de los fondos de inversión emergentes.
• Desde afuera por ahora no anticipan una victoria de los partidos populistas más extremos en las elecciones de fin de año.
• El efecto Bolsonaro está generando muchas expectativas positivas con respecto a la recuperación económica de Brasil, nuestro principal socio comercial.

Considero que los precios actuales de las acciones pertenecientes al sector bancario, Utilities y las ligadas a Brasil están tan baratas en relación a sus ganancias potenciales y al riesgo asumido que vale la pena volver a pensar en invertir en ellas mediante una cartera bien diversificada que nos permita dormir tranquilos en un año que se anticipa como muy bueno para las acciones pero a la vez, bastante volátil.

Informe en video

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