​Mercados: Los inversores descuentan que la FED bajara la tasa el 31 de Julio

Por Leonardo Guidi de Grupo Carey SA

Esta semana parece que quedó claro que es muy probable que Trump tenga éxito en sus intentos por lograr que la FED baje las tasas de interés.

Concretamente, el pasado Martes Jerome Powell, actual presidente de la FED, brindó una conferencia de prensa en la que, a diferencia de todas sus conferencias anteriores, se mostró muy proclive a bajar las tasas de interés si es que la economía continúa dando señales de desaceleración. Esto sorprendió mucho al mercado ya que hasta entonces Powell se había mostrado bastante reacio a hablar de bajas de tasas a causa de que prefería dejarlas donde están para utilizarlas como ‘armas’ de política monetaria contracíclica en el caso de que ocurriera algún hecho negativo inesperado que causase pánico en los mercados.

A partir de los dichos de Powell, los precios de las acciones no han parado de subir ya que, al esperarse una baja en la tasa libre de riesgo, automáticamente, a igual flujo de fondos, las valuaciones de las empresas mejoran con motivo de que disminuye el factor de descuento con el que traemos a valor presente dichos flujos de fondos, ya sea tanto por caída en el costo del endeudamiento como por caída en la tasa libre de riesgo que utilizamos en el Ke.

¿Cómo nos damos cuenta de que el mercado espera una baja de tasas?

Primero que nada, por supuesto, mirando las tasas actuales así que analicemos el siguiente gráfico que muestra el movimiento de las tasas durante los últimos años hasta el martes 4 de Junio:

¿Qué vemos aquí? Una situación muy atípica que no se ha dado en más de una década (aunque el gráfico solo llega hasta 2015) en la que, sorprendentemente la tasa de rendimiento actual del bono a 10 años es incluso menor a la tasa libre de riesgo establecida por la FED.

¿Por qué sucede esto? Tenemos dos alternativas:

  1. El mercado está loco y le exige a un bono largo a 10 años menos rendimiento que el que brinda la FED a muy corto plazo.
  2. El mercado espera que la FED baje las tasas de interés por debajo del 2% y lo espera más pronto que tarde.

En mi caso me inclino por la segunda alternativa.

Pasemos ahora a ver los futuros de tasas de interés que se negocian en el CBOE:

¿Qué vemos en el gráfico? En línea con el gráfico de las tasas, vemos que aquellos que operan futuros de tasa de interés están operándolos por debajo del 2,25% (la tasa actual es de 2,5%) para la reunión de la FED del 31 de Julio e incluso se está especulando con la posibilidad de bajas adicionales para la reunión de Septiembre, algo un poco exagerado, según mi opinión, si es que tenemos en cuenta lo moderado que suele ser Powell en su accionar.

A modo de dato adicional, y como para que quede claro que el mercado espera una baja de tasas para Julio, este viernes vimos que salió el reporte del empleo de Mayo y que vino bastante peor a lo esperado pero aun así las acciones subieron y mucho ¿Por qué? Porque justamente, un reporte de empleo débil le da más razones a la FED para justificar posteriormente una baja de tasas ya que uno de sus mandatos es el de proteger el empleo.

¿Pero la inversión de la curva de bonos, las políticas arancelarias de Trump y el bajo crecimiento económico no son indicios claros de que EEUU entrará pronto en recesión?

Vamos por partes:

Sobre la curva de bonos, como ya lo he comentado en anteriores informes, la curva que hay que mirar no es la de EEUU sino la curva de tasas a nivel mundial por lo que a continuación vemos cómo se han comportado las tasas a 10 años en EEUU, Alemania y Japón hasta el pasado 4 de Junio:

¿Qué le impide a un banco internacional como el City, Deutsche o Credit Suisse, por nombrar algunos, tomar dinero prestado a corto plazo en Alemania o Japón, realizar una cobertura de tipo de cambio mediante un futuro y prestar ese mismo dinero a largo plazo en EEUU obteniendo gracias a esto más de un 2% de spread positivo?

Esto es lisa y llanamente dinero gratuito que están obteniendo los bancos y todo parece indicar que podrán continuar realizando este tipo de arbitraje durante mucho tiempo más gracias a que las tasas en Europa no van a subir y a pesar de que en EEUU van a bajar, no lo harán rápidamente a menos que el país entre en recesión.

Sobre la política arancelaria de Trump: es evidente que el presidente estadounidense está utilizando los aranceles como arma política, no sólo para conseguir doblegar a sus rivales (China y México en este caso) sino además para forzar a Powell a bajar las tasas de interés para darle así más margen a la actividad económica para continuar creciendo de tal manera que le deje casi servida la reelección en 2020 ya que cualquier libro de economía nos dirá que un arancel es siempre una mala política económica debido a que al costo del mismo lo terminan pagando los propios ciudadanos del país que lo impone.

Sumado a esto, aunque hasta la semana pasada, en informes anteriores, mostré que el volumen de aranceles que estaba negociándose en la guerra comercial con China era ínfimo en relación al crecimiento del PBI de ambos países, debo reconocer que con el caso de México no sucede lo mismo ya que el volumen de aranceles que Trump amenaza con imponer a este país es significativamente mayor al caso chino y efectivamente podría tener efectos muy negativos en el crecimiento de la economía estadounidense para este año, aunque tampoco sería capaz de llevar al país a una recesión. Aun así, creo que todos estamos de acuerdo en que, estando cerca del inicio de la campaña electoral, lo que menos quiere Trump es que el país esté ‘coqueteando’ con la recesión y con precios de las acciones que tengan un segundo año consecutivo a la baja

Con respecto al crecimiento económico, es verdad que hay señales de que la economía estadounidense está creciendo de manera más lenta pero eso de ninguna manera implica que el país entrará pronto en recesión ni mucho menos que eso será negativo para las acciones ya que a esto último podemos comprobarlo sencillamente haciendo una regresión lineal entre el retorno total del S&p500 y el crecimiento real de la economía para cada año en particular, lo cual vemos en el siguiente gráfico

¿Cuál es la relación existente entre el rendimiento total del S&p500 y el crecimiento real de la economía para cada año desde 2979 hasta 2018? Más bien deberíamos decir que hay una No-Relación ya que vemos que hubo años en los que la economía se contrajo con el S&p500 subiendo más de un 30% mientras que también hubo años de mucho crecimiento económico con las acciones a la baja así que, por favor, dejemos de caer en la trampa de pensar que el crecimiento económico determina el rendimiento de las acciones ya que los datos muestran que no es así y justamente no lo es porque las acciones descuentan expectativas mientras que el crecimiento económico muestra la realidad, o sea, que estamos mirando indicadores que se basan en fundamentos diferentes.

Dejemos de decir que la desaceleración del crecimiento económico de EEUU generará bajas en el precio de las acciones porque los datos muestran que no es así.

Como dato adicional, quiero resaltar el hecho de que el The Conference Board Leading Economic Index ha venido subiendo durante los últimos tres meses así que, al menos este índice que engloba 10 parámetros clave que resumen la marcha de la actividad económica de un país no está mostrando en absoluto señales de recesión. Dicho índice se puede consultar acá: https://www.conference-board.org/data/bcicountry.cfm?cid=1

Por todo lo dicho es que sigo siendo alcista con respecto a Wall Street y creo que tenemos , como mínimo, 18 meses más de suba en las acciones hasta que el próximo presidente estadounidense sea elegido, siempre y cuando, por supuesto, no ocurra alguna catástrofe inesperada que ponga a los mercados desarrollados en situación de pánico.

Con respecto a Argentina, afortunadamente el Merval se puso en línea con Wall Street y tuvimos una semana sólida de recuperación gracias a la cual podemos tener la esperanza de que, si el optimismo en EEUU continúa vigente, eso ayudará a amortiguar la volatilidad que están sufriendo nuestras acciones como consecuencia del incierto contexto político que tenemos por delante.

Como los mercados financieros odian la incertidumbre, podríamos decir que los contextos electorales son para ellos un trayecto que va desde la casi total incertidumbre con respecto a quién gobernará el país durante los próximos años hasta el momento en que un candidato finalmente es elegido y la situación política queda clara por los próximos tres años hasta que comience la próxima campaña (Ya sabemos que en nuestro país los presidentes a veces se iban antes de tiempo pero esperemos que eso no vuelva a suceder).

En relación a lo anterior, durante este mes tendremos un hecho muy importante que ayudará a disminuir un poco la incertidumbre política que reina en la Argentina gracias a que el próximo 22 de Junio se producirá el cierre de listas; a partir de ese momento, y finalmente teniendo nombres concretos en las listas, el mercado podrá comenzar a descontar toda la información disponible y conjeturar mediante el movimiento de los precios quién será la persona que conducirá los destinos del país a partir del 10 de Diciembre.

Por ahora, lo único que tenemos claro es que las acciones argentinas se vieron favorecidas durante esta semana por el cambio favorable del contexto externo pero, aun así, el país continúa teniendo un riesgo país en la zona de los 1.000 puntos, lo cual quiere decir que, al menos en lo que se refiere a la incertidumbre política, poco a cambiado durante esta semana.

¿Qué nos dicen los números? Si sumamos las reservas de libre disponibilidad del BCRA, el dinero que entró del FMI y lo poco o mucho de la cosecha que los productores agrarios pueden llegar a liquidar podemos estimar que, siendo el stock de leliqs de poco más de USD 23.000 millones el gobierno tiene liquidez de sobra para mantener al dólar por debajo de la banda de $51,50 hasta las elecciones así que, incluso en el caso de que haya corridas hacia el dólar durante la campaña electoral podemos imaginar al gobierno siendo capaz de contenerlas pero aun así, todavía es muy temprano para andar haciendo pronósticos.

¿Tiene sentido comprar acciones? El riesgo país de 1.000 puntos empuja hacia abajo la cotización de los ADRs y por lo tanto también de las acciones locales ya que sube el riesgo del equity argentino y me parece que, si el resultado de las elecciones primarias es muy parejo entre los dos principales candidatos será difícil que veamos al riesgo país cayendo por debajo de los 800 puntos al menos hasta que alguno de los candidatos sea elegido. Por esta razón es que creo que sólo se justifica comprar acciones argentinas en este momento si es que estamos dispuestos a tolerar semejante nivel de incertidumbre.

¿Están baratas las acciones? Por supuesto que sí pero justamente lo están porque los inversores extranjeros consideran que el riesgo argentino en este momento es tan alto que no hay retorno que lo compense, lo cual en mi opinión es exagerado pero es la realidad.

¿Qué haría yo? Si no puedo invertir directamente en Wall Street invertiría la mitad de mi dinero en acciones argentinas del sector bancario, gasífero y eléctrico y la otra mitad en Cedears ligados al sector bancario o tecnológico.

Informe en video

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